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????富蘭克林國海彈性市值

????基金經(jīng)理：張曉東 基金類型：股票型基金

????張曉東是個典型的“翻瓦片”基金經(jīng)理,，他將 75% 的時間花在近 100 家公司的基本面研究上,。他說，“我是典型的自下而上投資者,，尋找價格低估并且基本面優(yōu)秀的公司,。”比如,，高污染的化工行業(yè)并不被人們看好,，但張曉東曾買入生產(chǎn)染料的浙江龍盛并獲利豐厚?！坝捎趥€股的估值不夠有吸引力,，我可能在看好的行業(yè)沒有任何配置；或者買入不看好的行業(yè)里的估值有吸引力的個股,?！?/p>

????深受巴菲特價值投資理念的影響，加之多年的國外投資經(jīng)驗,，獨立的判斷，永遠保持好奇心,，張曉東管理基金時在絕對收益和風(fēng)險控制上表現(xiàn)出了超過一般基金經(jīng)理的能力,。2008 年，他管理的富蘭克林國海彈性市值基金被國際基金評級機構(gòu)晨星評為五星級基金,，在 2008 年同類股票型基金中業(yè)績名列前 10%,。自從 2008 年 4~5 月份減倉后，張曉東一直將股票倉位維持在略高于 60%,，一直至年底,，回避抄底買入，在股票市場的大跌中減少了損失,。

????2009 年對任何一位基金經(jīng)理無疑都將是嚴峻的考驗,。張曉東希望繼續(xù)注重個股選擇，并通過較靈活的行業(yè)配置提高收益,?！斑@并非違背價值投資。在一個震蕩市里,，新興市場中同行業(yè)的公司會出現(xiàn)股價齊上齊下的特征,。”他說,。

????如何看待目前 A 股的投資價值,？

????年初以來 A 股的反彈,，有宏觀經(jīng)濟基本面改善的支撐，但目前股市 2009 年的市盈率在 18 倍左右,，我認為有點過了,。中國的經(jīng)濟可能需要五年的時間才能完成整個增長模式的轉(zhuǎn)型。目前上市公司可持續(xù)的盈利增長前景并不明確,，不足以支撐市場的估值水平,。

????許多中國的行業(yè)集中度太低，面臨重組的機會,，包括電力,、煤炭和房地產(chǎn)等，需要通過行業(yè)整合來提升競爭力,。另外,，電力和煤炭行業(yè)的許多公司有集團向上市公司資產(chǎn)注入或整體上市的必要。

????但是,，完成這些整合也有制約因素,，比如公司管理層的激勵問題。在缺少管理層長期激勵的情況下,，企業(yè)可能會缺少動力進行擴張和行業(yè)整合,。而且，涉及到裁員等敏感的問題,，可能會束縛企業(yè)的手腳,。另外，對于有重組題材的股票,，需要非常謹慎,，可能會存在集團公司向上市公司“抽血”的現(xiàn)象。

????你的組合中,，長期持有長江電力,？

????我們現(xiàn)在是長江電力的前 20 位股東，集團的整體上市是個套利機會,。另外,，這個企業(yè)每年產(chǎn)生 50 億的現(xiàn)金流，有外延性的增長機會,，同時也具備投資建上游水電站帶來的內(nèi)生性增長的機會,。

????你管理了兩只基金，一只配了銀行,，一只沒有配銀行,？

????四小龍之一的新加坡經(jīng)濟發(fā)展最快時，銀行的市凈率也只有 2 倍,，而我們的上市銀行估值去年初達到了 2~3 倍,，所以我一度減持了銀行,。今年 1 月份，銀行貸款數(shù)額達到 1.6 萬億,，推動銀行股上漲,。目前來看，利好消息已經(jīng)在銀行股中反映出來,。我認為應(yīng)該考慮降息的風(fēng)險,，無論是國有企業(yè)還是民營企業(yè)，除政府項目外,，貸款需求偏弱,。有券商的研究報告顯示，1~2 月份的銀行貸款中,，40% 是政府項目的貸款,，集中于基建，40% 是票據(jù)融資,，20% 才是與政府項目和票據(jù)融資無關(guān)的企業(yè)和個人的貸款,。銀行利潤對息差很敏感，貸款數(shù)量增加的利好已經(jīng)充分反映出來,，我們需要考慮息差下降的風(fēng)險,。

????你的投資組合里面曾經(jīng)配置了像華魯恒升這類既非原材料又非終端消費的公司，這類企業(yè)利潤可觀嗎,？你當時是怎么考慮的,？

????目前持有它，是因為這是化工板塊里最優(yōu)秀的公司之一,。從微笑曲線來看，兩端的企業(yè)利潤高,，中國的企業(yè)大多數(shù)集中在中間,。但是，有些中國的制造企業(yè)是很有競爭優(yōu)勢的,。華魯恒升主要生產(chǎn)氮肥和煤化工產(chǎn)品,，引進了德士古（Texaco）的水煤漿技術(shù)，成本控制能力在國內(nèi)做得最好,。比如,，它利用低質(zhì)的粉煤液化燃燒后發(fā)電，降低了成本,，公司的毛利率比競爭對手高 10% 左右,。公司管理層非常敬業(yè)，重大投資項目的可行性研究做得很到位,，很少失誤,。

????你的組合里曾經(jīng)重倉華東醫(yī)藥,，當時是怎么考慮的？

????華東醫(yī)藥主要生產(chǎn)仿制藥,，在研發(fā)和工藝方面實力不俗,。更為優(yōu)秀的是，公司擁有很強的銷售隊伍,，這是資產(chǎn)負債表里看不到的價值,。它與恒瑞制藥一樣在研發(fā)和銷售方面非常強，但它的市盈率只有 20 倍左右,，遠低于恒瑞醫(yī)藥的 30 倍,，是中國難得的制藥企業(yè)。同時,，這家公司很穩(wěn)健,，新藥的投資非常謹慎，且成功率極高,。只是大股東以前有損害流通股股東利益的行為,，造成目前估值偏低。