最新欄目文章加載中。,。,。
最新欄目文章加載中。,。,。
美國在線-時代華納的新數(shù)字游戲
????合并不但未能造就世界上身價最高的公司,， 反而使市值損失了 1,550 億美元,。 新任首席執(zhí)行官理查德?帕森斯現(xiàn)在要玩一種新的數(shù)字游戲 ????作者：卡羅爾?盧米斯（Carol J. Loomis) ????就在兩年前,，美國在線（AOL）和時代－華納（Time Warner）宣布兩家公司即將合并之際，本刊（當時隸屬于時代－華納公司,，如今則隸屬于美國在線－時代華納公司）在一篇題為《美國在線－時代華納=,？》的文章里分析了兩家公司合并后的財務前景。標題里的問號表明,，無人真正知道一家杰出的互聯(lián)網(wǎng)公司和一個老式傳媒巨頭的結(jié)合會是什麼結(jié)果,。不過，促成這筆交易的高級經(jīng)理們卻對合并后的公司股價寄予厚望,。他們直言不諱地說要使美國在線－時代華納成為全球盈利最多,、身價最高的公司。因此,，我們在那篇文章里做了一個合乎邏輯的數(shù)學練習題,，認真分析和計算了長期投資者將如何真正從中獲利,。 ????令我們百思不得其解的是，這道財務計算題中有幾個美元數(shù)字相互矛盾,。首先,，2000 年 1 月 10 日剛剛宣布合并時，這兩家公司的市值總和為 2,900 億美元,，該數(shù)字是建立在互聯(lián)網(wǎng)泡沫和當時被美國在線高估的時代－華納市值的基礎(chǔ)之上的,。我們在該文中說：“不管那些數(shù)字怎樣使你對那筆交易感到瞠目結(jié)舌，諸位應關(guān)注的事實是：該公司必須把這一市值推上一個很高點,，才能繼續(xù)給投資者帶來回報,。”同時,，我們還指出了另外一個令人擔心的數(shù)字：兩家公司合在一起的凈收益太少了（1999 年總共只有 27 億美元,，其中包括出售資產(chǎn)所獲得的大筆收入），在整個計算過程中幾乎顯得微不足道,。要想把收益提高到能使 2,900 億美元的市值在長期內(nèi)保持高額增長的地步,，這在我們看來幾乎是不可能的。我們得出的結(jié)論是：“這就像推著巨石上高山,?！?/p> ????于是，今年 1 月 7 日,，巨石滾下山來了──不妨說,，是砸了下來，那是在美國在線－時代華納的一次分析師電話會議上,，會上宣布了兩個重大事項,。在該公司紐約總部講話的有首席執(zhí)行官杰拉爾德?李文（Gerald Levin）──此公剛在一個月之前出人意料地宣布要在 5 月份提前退休──以及由他指定的新的最高管理班子的叁位成員。他們是聯(lián)合首席營運官,，李文離任后將獨立擔任首席執(zhí)行官職務的 53 歲的理查德?帕森斯（Richard Parsons）,，另一聯(lián)合首席營運官，即將獨自擔任首席營運官的 48 歲的羅伯特?皮特曼（Robert Pittman）和去年 11 月從特納廣播公司（Turner Broadcasting）跳槽過來,、擔任首席財務官的 55 歲的韋恩?佩斯（Wayne Pace）,。 ????這四個人在 1 月的那次會議上提出，美國在線－時代華納將采用一種新的記帳法,，該方法大大有別于過去沿用的有多種選擇性的記帳法,。在會上公布的兩項內(nèi)容一是美國在線－時代華納將承擔一筆高額會計費用，二是公司準備放棄曾大肆宣傳的從 2000 年開始實施的一系列財務目標,。 ????此舉的原因盡人皆知：鑒于兩年來公司業(yè)績大滑坡已經(jīng)使股東們受到重創(chuàng),，其股票在股市上一再貶值，這兩項宣布可謂是虎頭蛇尾,、大煞風景,。在我們即將完成本文時,，該公司的市值已經(jīng)不足 1,350 億美元，相比之下,，在兩年前卻是 2,900 億美元,。超過 1,550 億美元的市值消失了，這顯然令人感到震驚,。此外,，對于被這次滑坡砸得粉身碎骨的投資人來說，即使明知一大批其他公司的股票在過去幾年里同樣一敗涂地,，心里也不會因此而感到好受一些,。 ????對于 1 月份的這兩項宣布，有必要做些復雜的解釋,，特別是因為高額會計費用──我們先考慮這一點──涉及到非常深奧的會計知識。美國在線－時代華納說,，為了應對新的會計標準,，它將承擔 400 至 600 億──沒錯，是數(shù)以億計的商譽損失,。商譽（Goodwill）是買方（在這里即為美國在線）在并購一家公司（即時代華納）時所支付的超出后者凈資產(chǎn)交易價值的那部分價值,。那麼，美國在線付出的是什麼呢,？事實上,，首先，它向時代－華納的股東派發(fā)了美國在線的股票,；其次,，按照會計法，付出的數(shù)額是在兩家公司宣布合并前后幾天的美國在線股票均價 ── 68 美元──而不是一年后合并完成時低得多的股價── 46 美元,。結(jié)果,，美國在線總共為買下時代－華納正式付出了 1,470 億美元，而在并購時又記下了一筆將近 1,300 億美元的驚人的商譽支出,。問題就出在這 1,300 億上,。合并后的美國在線－時代華納公司如今卻說這筆商譽“虧本”了，言下之意是它被高估了,。 ????這是不是意味著,，該公司認為美國在線當初買下時代－華納時出價過高了？從會計學意義上可以這麼說,。但是,，這筆超額支出的真正實質(zhì)──現(xiàn)在誰又能對此提出 議呢？──多半是因為美國在線的股票價值在宣布合并之時被高估了,，這導致了超額的商譽被登記入帳,。新的會計標準允許一家公司在確定虧本時有相當大的靈活性,。實際上，美國在線－時代華納在利用新的會計標準重新制定其資本負債平衡表,，以便能至少抹掉美國在線股票被高估的部分價值,。 ????要想明白這里面的奧妙，諸位需要了解這 400 至 600 億美元的損失究竟有多大,。首先,，這筆費用──不管該公司最終決定它該歸入哪一類──是不能在計算稅額時剔除的，這意味著它幾乎會直接計入公司的盈利,。這將使只有很少一點經(jīng)營收益來應付這一打擊的美國在線－時代華納在 2002 年的帳面上將出現(xiàn)巨額虧損,。事實上，不管別的公司會宣布將承擔多少虧本費──比如光纖生產(chǎn)商 JDS Uniphase 公司最近宣布沖銷 450 億美元──美國在線－時代華納有可能在今年年底獲得各公司都憎恨的獎項：《財富》500 強中虧損額最高的公司,。迄今為止,，保持著這一記錄的是通用汽車公司（General Motors），它在 1992 年虧損了 235 億美元（主要是因為與醫(yī)療福利相關(guān)的會計費用）,。美國在線－時代華納很可能打破這一記錄而成為領(lǐng)先者,。如果它沖銷──比方說── 500 億美元，這筆費用所產(chǎn)生的結(jié)果將是,，使《財富》500 強的利潤總和減少大約 10%,。 ????盡管這筆費用如此之大，人們卻一直在議論說這只不過是“會計”意義上的數(shù)字,。情況的確如此──美國在線－時代華納不必為這筆費用掏現(xiàn)金,，但別忘了，實際上這家合并后的公司自從宣布合并之后已經(jīng)損失了 1,550 多億美元的市值,。我們在這里討論的是一個會計學案例,，至少在某種程度上，它要解決的是該公司財務上已經(jīng)發(fā)生的問題,。 ????1 月份的另一項宣布內(nèi)容幸好與億萬美元無關(guān),，但它事關(guān)新舊兩種記帳方法。這里的問題是該公司在 2000 年設(shè)立的雄心勃勃的長期財務目標,，該目標在合并開始的 2001 年就被大張旗鼓地公諸于眾,。這些目標根本沒有把凈收益包括在內(nèi)，由于這一收益數(shù)目極其有限,，自然在美國在線－時代華納內(nèi)部得不到重視,。相反，按照最初在 2000 年所宣布的內(nèi)容,，這些目標包括：經(jīng)營收入每年增長 12% 至 15%,、Ebitda 每年增長 25%，以及自由現(xiàn)金流量每年增長 50％ 等,。2001 年,，其收入和 Ebitda 目標被華爾街隨意地轉(zhuǎn)換成一句行動口號：“400+110,，”意思是，按照保守的估計,，該公司 2001 年的收入將達到 400 億美元（比 2000 年增長 10.5%）,，Ebitda 將達到驚人的 110 億美元（增長 33%）。 ????由于互聯(lián)網(wǎng)泡沫在 2000 年初破裂,，經(jīng)濟衰退正在迫近,，公司內(nèi)部有許多人從一開始就認為，這種強加于他們頭上的“本末倒置”的預算是一種瘋狂行為,。接下來一年伴隨著令人痛苦的證據(jù)而來,，其表現(xiàn)為廣告量大幅減少，這場沖擊波及整個公司,，就像球賽觀眾掀起的人浪那樣一波連著一波,。首先是公司的電視網(wǎng)感覺到了這場滑坡，它隨后沖擊了時代公司（Time Inc.）辦的雜志（本刊也不例外）,，最后在下半年又輪到了美國在線自身,。 ????早在美國在線感覺到這場沖擊的強度之前，與那些目標關(guān)系最為密切的高級經(jīng)理們──李文,、皮特曼和當時的首席財務官邁克爾?凱利（Michael Kelly）──不斷聽到要求拋棄這些目標（有時還要求拋棄這幾個人）的不無嘲諷意味的呼聲。但是管理層固執(zhí)己見,。有的高級經(jīng)理夢想圣誕節(jié)能挽救這一年的頹勢,，還有的甚至要人們相信公司上下奉行的這些“超額目標”會突然之間帶來滾滾財源。接著,，帕森斯又說他們有“男子漢”氣概,，會拿出“堅持到底”的精神來。有位公司雇員開玩笑說,，從本質(zhì)上來看,，這些目標成了一種“由塔利班領(lǐng)導的”宗教。 ????現(xiàn)實總是會最終迫使人們回到地面上來,。2001 年 7 月,，面對連續(xù)六個月低得令人沮喪的廣告收入，首席財務官凱利開始“調(diào)低”全年收入和 Ebitda 的預期,。接著便發(fā)生了 9?11 事件及其對廣告收入帶來的新打擊,，于是公司又搞了一次“調(diào)低”。大約就在同一時期,，凱利從原先在母公司首席財務官的位置上被調(diào)離,，改任美國在線的首席營運官。凱利否認自己被降級了,，但有位華爾街消息靈通人士說：“他成了替罪羊,。我認為公司內(nèi)部人士曾擔心,，如果那些目標被放棄了，有人得為此承擔罪責,。這也許就是那些目標能維持這麼長時間的一個原因,。” ????準確地說,，該公司在一月的發(fā)布會上公布的 2001 年初步數(shù)字并沒有接近“400+110”的目標,。據(jù)稱，其收入大約為 380 億美元（僅增長 5%）,，而 Ebitda 更是不足,，只有 98 億美元（增長 18%）。自由現(xiàn)金流動量倒是一個小小的亮點：從 2000 年的 8 億美元增加到了 30 億美元,，驚人地增加了 250%,。 ????帕森斯在話筒前公布了這些結(jié)果之后，為公司目標發(fā)表了告別演說,。事實上,，他承認過去有關(guān)這些目標的所有鼓噪使人們忽略了公司在 2001 年取得的一些非常實際的成就?！拔覀儧]有因為取得這些成就而得到贊揚,，”他悲哀地說道?！耙驗槲覀冏约褐贫ǖ哪繕颂吡?。”幾天后,，《金融時報》引用了皮特曼對那些目標發(fā)表的更為坦率的評論,。他說：“悔不該當初沒閉緊了嘴巴?！?/p> ????帕森斯現(xiàn)在的允諾是“保守”地預計未來的經(jīng)濟指標,，不再重蹈 2001 年的覆轍。他對分析師們說：“我們不會做出過高的允諾,，但會言出必行,。”根據(jù)他的設(shè)想,， 2002 年的收入也許能增長 5% 至 8%,，Ebitda 將增長 8% 至 12%。這些增長設(shè)想不是“由上而下”制定出來的,，而是根據(jù)各經(jīng)營部門“由下而上” 提出的預算匯總到一起后推算出來的,，因為各部門了解自己真正的能力，甚至愿意“多挖掘一點潛力”。新任首席財務官韋恩?佩斯說：“形勢非常樂觀,?！彼貜团辽乖诠菊匍_的一次最高級別營運經(jīng)理會議上說過的話：“我們大家正在手挽手地前進?！焙冒,。∵@家公司以擁有自己強大的商業(yè)領(lǐng)地而著稱于世,。如果它重新團結(jié)起來,，有可能成為一股強大的力量。 ????推舉帕森斯來做領(lǐng)頭人顯然是件令人吃驚的事情,，因為在這家合二為一的公司于 2000 年建立起新的管理體制以來,，人們認為他一直在受與他共同擔任聯(lián)合首席經(jīng)營官的皮特曼的氣。但是,，李文在最近接受《財富》雜志采訪時指出,，人們的結(jié)論是錯誤的。他特別提到,，他任命帕森斯負責“人力開發(fā)”工作,，意味著此人正是合適的人選。帕森斯說,，他本人早就知道第一把手的位置會是他的,。李文說他是在去年 5 月才給帕森斯準信的，當時帕森斯正在考慮菲利普?莫里斯公司（Philip Morris）請他去擔任首席執(zhí)行官的建議,。李文說,，他當時他又添了一句，說帕森斯晉升一事也許會很快落實,，因為他本人正在考慮在 2003 年自己的任職合同到期前離開公司。 ????帕森斯人高馬大,、滿臉胡須,，也屬于可愛的“玩具熊”的類型──這是李文和其他人對他的描述，但李文宣稱,，這并不意味著帕森斯在進行像交易談判這樣的艱苦工作時是個“懶惰的人”,。諸位可能不知道最近的這條消息：盡管有帕森斯出面，李文在后面為他打氣,，美國在線－時代華納還是在收購美國電話電報公司（AT&T）的有線資產(chǎn)一事上敗給了 Comcast 公司,。不過，李文提到了帕森斯與迪斯尼（Disney）,、維亞康姆（Viacom）和?？怂梗‵ox）等難斗的對手所進行的成功談判。李文說，帕森斯同時還有一套能夠在新聞從業(yè)者的誠信等重大事務上被依賴的價值體系,。李文說：“希望我能因提名帕森斯接班而出名,。” ????可是,，在這前前后后,，董事長史蒂夫?凱斯（Steve Case）扮演的又是什麼角色呢？實際上,，凱斯在哪里呢,？去美國在線的留言板上看看，你會發(fā)現(xiàn)有人一再提出此類的問題,，例如：“有誰知道無所事事的凱斯的下落嗎,？” ????對于“史蒂夫去哪兒了？”的問題,，美國在線－時代華納在去年 12 月舉行的有關(guān)李文離任和擢升帕森斯的記者招待會上提供了部分答案：凱斯還在,，言下之意是，凱斯仍將是一位“發(fā)揮作用的”董事長,。這話不是不經(jīng)意間偶爾說起的。帕森斯說,，說這句話的目的是讓許多股東放心,，這些人在合并后的公司里多數(shù)還站在美國在線一方，他們把凱斯看作是促成美國在線 1990 年代大發(fā)展的“目光遠大,、勇于創(chuàng)新”的精神領(lǐng)袖,。“這些人總想知道,，”帕森斯說,，“史蒂夫仍然在發(fā)揮作用，尤其是在制定公司戰(zhàn)略方面,。所以,，說這番話的意圖就在于讓大家知道史蒂夫還在，他仍然在過問一切”──沒人注意到這個雙關(guān)語（“凱斯”的英文 case 在這里還有“事務,、案例”等含義──譯注）──“他不僅是董事長,，而且是管理班子中的一員?！?/p> ????凱斯也在 1 月中旬作出了一些舉動來表明其存在,，他同意接受《華爾街日報》（Wall Street Journal）和《華盛頓郵報》（Washington Post）冗長的采訪。在這些采訪以及通過電子郵件與《財富》雜志的聯(lián)系中,，他對自己與帕森斯的關(guān)系問題做出了積極的回答,。他在電子郵件里寫道：“我同迪克的關(guān)系一向很好,。我認為他具備擔任首席執(zhí)行官的所有技能，希望能同他密切合作,?！?/p> ????帕森斯正在履行首席執(zhí)行官的所有職責，只是還沒有被正式任命,。他說，他和凱斯已經(jīng)在密切合作了,。在問到他認為他同凱斯的關(guān)系與凱斯同李文的關(guān)系有何不同之時,，他笑著回答道,，凱斯和李文二人都是用電子郵件互相聯(lián)系的“行家”，而他還沒有達到他倆的水平,。“我在電腦方面技不如人,，”他說,，“或者說,，它一旦出了問題,，我就再也回不到原處了?！北M管如此,，他承認他每天要和凱斯聯(lián)系好幾回，不是打電話就是發(fā)電子郵件,。 ????讓我們回到滾下山的巨石這個話題上來,。這塊巨石如今變得小了一點，所以把它推上山去也許要比以前容易一些,。在另一方面,，美國在線－時代華納在發(fā)行股票期權(quán)方面堪稱世界一流：已經(jīng)發(fā)行的股票期權(quán)數(shù)量至少占公司總股份的 15%。這意味著巨石每上移一步就會給管理層和雇員帶來巨大的回報,，同時也削減了其他股東的所得,。 ????如果巨石能向山上移動,，這也許不成問題。盡管這樣想,，仍有一點需要提醒：使公司成為世界上盈利最多,、身價最高的公司的目標有什麼改動沒有？帕森斯說，這個目標沒有變,。但他也承認,，收益增長率平平──對了，是 Ebitda 增長率 ──的公司是不會很快接近這一目標的,?？磥磉@家公司還有很多事情要做。 ????譯者：于少蔚 相關(guān)稿件
|
|
500強情報中心
|
深入財富中文網(wǎng)
|
