西方媒體一直在報(bào)道中國(guó)建設(shè)銀行打算以不良貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行資產(chǎn)支持證券（ABS）,。這是件好事嗎？

我屬于懷疑派,。首先,，無(wú)論市場(chǎng)話題何時(shí)轉(zhuǎn)向不良貸款證券化，都應(yīng)將其視為一個(gè)警示信號(hào),，并應(yīng)藉此回顧一下此前對(duì)經(jīng)濟(jì)健康的影響程度,。

在20世紀(jì)90年代末的中國(guó)，不良貸款證券化是個(gè)熱門(mén)話題,。當(dāng)時(shí)，市場(chǎng)幾乎還不知道資產(chǎn)支持證券為何物,，亞洲金融危機(jī)也才剛剛過(guò)去,，地區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇甚為緩慢，中國(guó)國(guó)企則正在向新成立的資產(chǎn)管理公司轉(zhuǎn)讓不良資產(chǎn),。此時(shí)對(duì)不良資產(chǎn)的定位是“扔掉策略”,。同期的美國(guó)市場(chǎng)進(jìn)入了輕微緊縮階段。承銷(xiāo)標(biāo)準(zhǔn)下降,，不良貸款證券化開(kāi)始浮出水面,。隨后，美國(guó)市場(chǎng)開(kāi)始傾向于次級(jí)抵押貸款,，后者就是引發(fā)全球信貸危機(jī)的罪魁禍?zhǔn)住?/p>

其次,，從金融和技術(shù)層面講，不良貸款證券化——比如擔(dān)保債務(wù)憑證（CDO）和結(jié)構(gòu)性投資工具（SIV）,，也可能是基金——旨在便于金融機(jī)構(gòu)釋放風(fēng)險(xiǎn),。此類(lèi)證券的價(jià)值分析很微妙。它不像資產(chǎn)支持證券（ABS）和擔(dān)保貸款憑證（CLO）,，后者可以讓具備隱性資產(chǎn)實(shí)力的非銀行實(shí)體獲得可以負(fù)擔(dān)的運(yùn)營(yíng)資金,，其表現(xiàn)也往往好于相應(yīng)的評(píng)級(jí)。

和直接借貸不同,，資產(chǎn)支持證券的運(yùn)作方法是先測(cè)算抵押品風(fēng)險(xiǎn),，然后和各批證券的緩沖資本進(jìn)行匹配,，隨后按照風(fēng)險(xiǎn)將這些證券以合理價(jià)格售出。世界上沒(méi)有哪個(gè)市場(chǎng)能確保這項(xiàng)工作一直不出問(wèn)題,，但中國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)還在使用簡(jiǎn)單的結(jié)構(gòu)和精挑細(xì)選的抵押品,，所以要獲得對(duì)不良貸款證券化進(jìn)行合理評(píng)估并定價(jià)的能力，中國(guó)還需要幾年時(shí)間,。

最后,，就信用而言，曾帶來(lái)不良貸款的松散的借貸文化有可能再次投射在中國(guó)的不良貸款證券化市場(chǎng),。

一些觀察人士指出,，出現(xiàn)不良貸款的根源在于向國(guó)企發(fā)放優(yōu)惠貸款，內(nèi)部信用控制松散,，以及銀行自身的惰性造成中國(guó)銀行體系的市場(chǎng)自律失效,。同時(shí)，就像世界上其他任何地區(qū)一樣,，中國(guó)市場(chǎng)參與者正在追逐收益率,。在這個(gè)市場(chǎng)，上演完美風(fēng)暴只缺一個(gè)條件,，那就是出現(xiàn)欺詐,。

Wind資訊的數(shù)據(jù)顯示，在中國(guó)發(fā)行的四只不良貸款支持證券中（信達(dá)資產(chǎn)管理公司先后于2006和2008年發(fā)行了兩只,，共48億元,；東方資產(chǎn)管理公司2006年發(fā)行了一只，規(guī)模為10.5億元,；建行2008年發(fā)行了一只,，規(guī)模為27.7億元），目前建行那只證券的表現(xiàn)遠(yuǎn)好于其他三只,。

這四只證券均在到達(dá)法定期限前出現(xiàn)了資金枯竭,，證據(jù)就是它們都還有未償本金余額。不過(guò),，建行那只證券的本金缺口只有22%,；隨后是東方的那只，缺口為33%,；信達(dá)2006和2008年發(fā)行的兩只證券的本金缺口分別為47%和58%,。

出現(xiàn)上述結(jié)果的可能原因是建行那只證券的基礎(chǔ)資產(chǎn)是房地產(chǎn)不良貸款，此類(lèi)不良貸款的表現(xiàn)歷來(lái)都好于其他資產(chǎn)支持的不良貸款,。另一方面,，這也可能是因?yàn)榻ㄐ刑幚聿涣假J款的能力較強(qiáng)。也許二者兼有,。

上述四只證券的表現(xiàn)差異很大,。有鑒于此,，今后應(yīng)對(duì)此類(lèi)證券進(jìn)行更深入地剖析。用于證券化的抵押品是什么,？違約或收回欠款的可能性如何計(jì)算,？制定相關(guān)衡量標(biāo)準(zhǔn)的數(shù)據(jù)可靠性怎樣？證券化的參與方都有誰(shuí),？他們?cè)谫Y產(chǎn)證券化方面有哪些經(jīng)驗(yàn),？最重要的是，這些貸款進(jìn)入別人的損益表后（也就是成為別人的風(fēng)險(xiǎn)后）,，哪家機(jī)構(gòu)將負(fù)責(zé)處理這些貸款,？（財(cái)富中文網(wǎng)）

譯者：Charlie

校對(duì)：詹妮