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在去年大漲30%后，日經(jīng)指數(shù)今年一季度又漲20%,創(chuàng)下有記錄以來的最大季度漲幅,，成為亞洲資本市場最耀眼的那顆星,。日本央行在3月19日宣布YCC（收益率曲線控制）和負(fù)利率雙雙退場，日元不漲反跌,，日本股市還能漲多久,？作為經(jīng)常比照的對象，中國又可以從終于走出“失去的30年”的日本學(xué)習(xí)到什么,？

在3月27日于中國香港舉行的《財富》創(chuàng)新論壇上,，《財富》亞洲執(zhí)行主編錢科雷（Clay Chandler）與第一東方投資集團(tuán)董事長兼首席執(zhí)行官諸立力、思睿集團(tuán)合伙人兼首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家洪灝,、GGV紀(jì)源資本管理合伙人李宏瑋,，以及沖繩科學(xué)技術(shù)大學(xué)院大學(xué)董事Jesper Koll，探討了亞洲資本市場的變化以及投資者面臨的挑戰(zhàn)和機(jī)遇,。以下是編輯后的對話實(shí)錄,。

錢科雷：我們的討論從諸立力先生開始，之前聊天時你提到動蕩時期才是投資的最佳機(jī)會,，可以跟我們分享一下你了解到的經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn),，以及這些經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)在哪方面給投資者創(chuàng)造了機(jī)會嗎？

諸立力：

從投資者的角度,，尋求投資的最佳時機(jī)是所謂“血跡斑斑”的時候,，就是市場動蕩的時候，而基于現(xiàn)有的地緣政治以及經(jīng)濟(jì)社會的情況,，可以預(yù)見的是幾乎全世界范圍內(nèi)都會有或大或小的波動,。盡管存在一些不確定性，我們還是可以看到一些巨大的機(jī)會,，比如說綠色轉(zhuǎn)型,、數(shù)字化轉(zhuǎn)型、擁抱人工智能,、氣候變化,、醫(yī)療保健等。就香港而言,，雖然現(xiàn)在有各種言論,，市場波動也很大，但是我認(rèn)為香港保持自信,、保持謙虛,，并且嘗試重塑自己,，這個態(tài)度會延續(xù)到2024年或是2025年，因?yàn)槲磥韮赡瓴粌H在地緣政治方面,，而且在社會發(fā)展方面,，預(yù)計都會有巨大的變化。在這種情況下,，首先我們必須要有彈性,，其次也要有信心，最終一定會見到光明,。隧道的盡頭最終都會有光明,。

錢科雷：洪灝先生一直密切關(guān)注中國的市場，現(xiàn)在西方投資者當(dāng)中有大量對于中國市場的悲觀情緒,，中國的經(jīng)濟(jì)確實(shí)出現(xiàn)一些問題,，比如說房地產(chǎn)問題、科技方面的監(jiān)管等,，這些因素都會拖慢經(jīng)濟(jì)的整體復(fù)蘇,，你的看法是什么呢？

洪灝：

中國房地產(chǎn)市場過去三年確實(shí)都不太景氣,，2021年房地產(chǎn)市場銷售達(dá)到頂峰,，從此以后開始走下坡路，而這個問題可能需要十年甚至更長時間來解決,，因?yàn)榉康禺a(chǎn)確實(shí)存在過度建設(shè)的情況,。

中國股市比較難做，可以說是比較反直覺的一個市場,。因?yàn)樵谡５氖袌隼?，?dāng)某個領(lǐng)域的生產(chǎn)率大大高于世界其他地方，我們一定能在這個領(lǐng)域賺到錢,，但現(xiàn)在的情況是,，雖然我們覺得應(yīng)該能從一些推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要行業(yè)里賺錢，尤其是中國高科技行業(yè)生產(chǎn)率非常高,，創(chuàng)新水平很高,，比如電動汽車行業(yè)、新能源行業(yè),，中國領(lǐng)先于世界其他地區(qū)非常多,，但問題是中國領(lǐng)先越多就越有可能受到其他地區(qū)的制裁或限制。很不幸的是,，即使這些生產(chǎn)率很高的行業(yè)產(chǎn)出非常驚人的經(jīng)濟(jì)成果,，他們?nèi)匀皇侵袊袌錾希ü蓛r）表現(xiàn)最差的行業(yè)。反而是那些代表“舊經(jīng)濟(jì)”的公司在市場上表現(xiàn)更好,，比如中石油和中國神華等,。

錢科雷：請問李宏瑋女士,，這些年里GGV紀(jì)源資本在中國做了一系列令人印象深刻的投資，但過去兩三年中國的科技公司可能比較困難,，你們的投資腳步是否有放緩,？對中國市場你有什么樣的洞察？你在亞洲地區(qū)還關(guān)注其他哪些市場,？

李宏瑋：

像企業(yè)家一樣，風(fēng)險投資者的優(yōu)勢是極強(qiáng)的適應(yīng)能力,，即便在最低迷的時候也要尋找機(jī)會,。15或20年前全球化剛剛開始，現(xiàn)在則處在更加全球化的時代,，一切都由效率驅(qū)動,，我們只能選擇最好的公司，因?yàn)橹挥羞@些領(lǐng)先者才會獲得市場估值方面最佳的溢價,。作為永遠(yuǎn)的樂觀主義者,，我們現(xiàn)在看市場的時候會更加謹(jǐn)慎，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)大背景比較分化,，我不覺得未來經(jīng)濟(jì)會統(tǒng)一共榮,，而是更加集群化。比如說美國一個集群,、中國一個集群,、東南亞一個集群、印度一個集群,。所以投資方式也會有集群之間的區(qū)分,，并且也會有各自的彈性和冗余。對于投資人來講,，我們要找到某個集群最厲害的企業(yè),。比如電動汽車行業(yè)，并不會每個國家都有特斯拉,，但當(dāng)?shù)乜赡苡凶约鹤詈玫钠髽I(yè),。像在印度尼西亞，在電動汽車市場上可能都說不上話,，但是它有制造電池所需要的原材料,。所以我們作為投資者不僅僅看美國市場、中國市場,，而是需要涵蓋不同的市場,。過去兩年我每個月都會去印度、印度尼西亞出差,，就是想看看下一個有把握的機(jī)會在哪,。我們要看這些地方的人均GDP,，而且視野要放得更遠(yuǎn)，比如看到20年以后,。我們還要看人口統(tǒng)計,，比如說勞動力的平均年齡。只有全面謹(jǐn)慎地分析新興市場的每個趨勢,，我們才能茁壯成長,，并且找到合適的機(jī)會進(jìn)行投資。

錢科雷：接下來討論一下日本的情況,，最近日本以令人驚訝的姿態(tài)在發(fā)展著,，包括日經(jīng)指數(shù)有了突破，這也是1989年我在華爾街日報做記者以來第一次看到日經(jīng)指數(shù)達(dá)到這么高的水平,，所以現(xiàn)在到底是怎么回事呢,？

Jesper Koll：

目前來看，在這個動蕩的世界中,，日本卻成了最穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)堡壘,。但其實(shí)日本是花了很長時間進(jìn)行重組，如果說中國用三年完成一件事,，日本人可能要花二十年?，F(xiàn)在日本公司平均而言運(yùn)營效率是非常高的，兩年前巴菲特去日本投資的時候,，就說日本的公司運(yùn)營效率真是高得令人驚訝,，而日本現(xiàn)在又有兩個新的推動經(jīng)濟(jì)增長的動力。首先是日本的政府不再固守信條,，過去20年里,，每當(dāng)有經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的跡象，日本就會急于加稅或是提高利率,，但現(xiàn)在政府不這樣做了,，他們不再固執(zhí)地保持審慎的財政政策。此外,，日本現(xiàn)在有一半的私營公司市值低于它們的賬面價值,，而日本政府要求這些公司采取一些措施來改變這種狀況，否則就會對其施加懲罰,。（編注：去年東京證券交易所發(fā)布一項(xiàng)規(guī)定,，股價低于賬面價值的上市公司將面臨被摘牌的風(fēng)險。）

實(shí)際上,，目前日本公司資產(chǎn)負(fù)債表上的現(xiàn)金流比日本的GDP還要多,，即使這些現(xiàn)金流減少一半，以ROE來衡量的日股回報也應(yīng)該翻一倍，這意味著日經(jīng)指數(shù)可能會達(dá)到6萬點(diǎn),，這就是未來的發(fā)展方向,。

錢科雷：去年我們在阿布扎比舉辦財富全球論壇的時候，一家中國大企業(yè)的高管說了一句讓我很震驚的話,，他說日本就是中國的榜樣,。我當(dāng)時不太明白他的意思，因?yàn)槌Ｒ?guī)的觀點(diǎn)認(rèn)為中國和日本并不像,，因此中國不會有逝去的十年,，但這位高管認(rèn)為日本花了二十多年來解決他們的問題，目前來看日本還是比較穩(wěn)定和繁榮的,，對于中國是很好的學(xué)習(xí)對象,。洪灝先生怎么看待中日的對比？

洪灝：中日對比比較流行,，畢竟亞洲比較大的國家就是中國和日本了?？创@個問題,，取決于我們主要看哪個數(shù)字，比如看杠桿率,，中國現(xiàn)在的情況確實(shí)很像上世紀(jì)90年代泡沫頂峰的日本,。日本的泡沫是在1992年破裂的，后面的情況非常糟糕,，但在泡沫頂端的時候,，日本人均GDP達(dá)到4.8萬美元，比當(dāng)時美國的人均GDP還高,，而現(xiàn)在中國的人均GDP不到1.3萬美元,，這意味著雖然現(xiàn)在我們的杠桿率和當(dāng)時的日本差不多，但是我們的經(jīng)濟(jì)整體情況遠(yuǎn)不如當(dāng)年的日本,。日本有這個資本讓很多問題拖下去,，但中國現(xiàn)在還是處在需要進(jìn)一步增長的情況，很多人收入并不高,，如果中國也把問題拖二十年,，意味著中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展可能會止步于人均GDP1.2萬美元左右的水平，這不利于整個社會的穩(wěn)定,。

錢科雷：日本和中國還是有一些相似之處,，包括有很多國家支持的公司以及很多企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)很重，包括房地產(chǎn)市場的問題,，這些都會拖累重組的步伐,。

Jesper Koll：確實(shí)，兩國的“癥狀”有些相似，但中國的問題才剛開始顯現(xiàn),，還需要觀察,。我在日本已經(jīng)30多年了，見證了日本在泡沫破裂后大幅放松管制,，很多人會忘記這一點(diǎn),，日本在整個1990年代都在進(jìn)行一些意義重大的私有化，包括1996年對勞動力市場放松管制,，雇員不再有所謂的鐵飯碗,。另外中國目前還在進(jìn)行資本項(xiàng)目管制，貨幣不僅沒有像當(dāng)年的日元一樣大幅貶值,，甚至還有所升值,，所以政策方面兩國有很大的區(qū)別。社會和政治方面,，1990年代時的日本政局動蕩,，比如每9個月就有新的財政部長，私營部門管理層也換得很快,，當(dāng)時日本的社會和政治環(huán)境有很大的不確定性,，導(dǎo)致很多日本企業(yè)不敢在國內(nèi)投資，更傾向于去海外投資,，這和中國的情況非常不同,，更多中國人愿意在中國進(jìn)行投資建廠，這種情況在日本基本沒有發(fā)生過,。

錢科雷：諸立力先生長期致力于投資事業(yè),，你也在做跨行業(yè)和跨地域的事情，你如何回應(yīng)剛才大家講的這些點(diǎn),？

諸立力：日本的機(jī)會和挑戰(zhàn)相當(dāng)一部分來自于一些公司交叉持股的制度,，這會帶來比如政府對公司股價低于凈值采取懲罰性措施的情況，從而幫助釋放公司的市場價值,。相對而言,，中國國有控股公司目前還比較難通過監(jiān)督和治理方式來確保公司的高效資本部署。

關(guān)于日本公司的海外擴(kuò)張,，日本的老齡化很嚴(yán)重,，日本公司不得不向海外擴(kuò)張。同時現(xiàn)在面臨的一個挑戰(zhàn)是,，日本在海外的公司是不是會被接管,，比如涉及國家安全問題，就像美國鋼鐵公司正在發(fā)生的事情一樣,。中國有更大的國內(nèi)市場,，這給中國企業(yè)提供了很多在本國市場成長的機(jī)會，但它們也還是需要更積極地推動機(jī)制改革，以確保資產(chǎn)的市場價值得到釋放,。

錢科雷：另外一個有趣的方面是,，作為亞洲兩個大型經(jīng)濟(jì)體，日本和中國與美國的關(guān)系并不一樣,。美國和日本雖然在經(jīng)濟(jì)方面時有對立,，但實(shí)際上是戰(zhàn)略和安全方面的盟友。而中國和美國的關(guān)系在相當(dāng)一段時間都比較緊張,。各位認(rèn)為如果特朗普重返白宮會有什么樣的影響呢,？

李宏瑋：作為兼顧美國市場和中國市場的投資者，我們一直認(rèn)為,，不論誰當(dāng)選總統(tǒng),，地緣政治的緊張情況大概率都不會改變，所以我們要考慮在最壞的情況下如何去繼續(xù)前行,，更好地發(fā)揮作用讓全球的經(jīng)濟(jì)更加的平衡,。

Jesper Koll：我有很多日本的朋友，他們認(rèn)為特朗普只是美國社會深層次問題的一個表征,。無論他是否當(dāng)選,，深層次的問題都不會消失，即美國現(xiàn)在是一個分裂型的社會,，也是一個高度不穩(wěn)定和不可預(yù)測的社會。美國當(dāng)然是日本一個非常重要的市場,，但在過去這些年里,，美國和中國對日本來說都是很大的市場，而日本跟中國的地理位置實(shí)際上更接近,。當(dāng)這兩個合作伙伴變得比較不穩(wěn)定或不可預(yù)測的時候,，日本能怎么做？只能更好地團(tuán)結(jié)起來,，大家也能看到,，我們以創(chuàng)記錄的速度建設(shè)了芯片工廠，去年日本國內(nèi)的收并購和IPO的數(shù)量都創(chuàng)下歷史新高,，正是因?yàn)槿蚍秶牟淮_定性令日本警醒——如果我們不能提前采取措施,，更有效地部署我們的資產(chǎn)，我們就會一直夾在中美的沖突中,。像亞洲其他地區(qū)一樣,，我們都會思考，為什么我們必須被迫在這兩者之間做出選擇呢,？（財富中文網(wǎng)）

編輯：劉蘭香