當前注冊制的全面落地,，對于整個市場來說將會是具有劃時代意義的一件事,，我們對注冊制分析應該從以下幾點來看：
首先，這次的注冊制落地是全面的落地，包括當前在中國交易的各個交易所的幾乎所有的板塊,，所以在這樣的情況之下,，這代表的是中國證券業(yè)改革的重要一步，證券業(yè)已經(jīng)由原先的核準制的偏行政管理為核心的一種證券業(yè)發(fā)展模式轉(zhuǎn)變,，成為全面的注冊制的公開市場,，操作的完全市場化的發(fā)展模式的一次根本性的變革。
其次,，當前注冊制的全面落地對于中國資本市場來說也是非常重要的一個核心關鍵節(jié)點,，未來各家企業(yè)想要實現(xiàn)上市的話，無疑會更加容易,，資本市場的融資功能將會得到進一步的發(fā)掘,，中國的資本市場將會向著更好更開放，更加多元化的方向發(fā)展,，將會有更多更優(yōu)質(zhì)的標的開始,，在市場上出現(xiàn)市場的整體發(fā)展空間將會進一步提升。
第三,，對于當前的注冊制的全面推行,，實際上將會讓市場全面進入一個更加開放，更加公開,，更加多元化的市場發(fā)展的大環(huán)境,，在這種大環(huán)境之中，公開信息的重要性將會顯得更加重要,，也顯得更加透明,。正所謂，陽光是最好的殺毒劑,，燈光是最好的警察,，注冊制完全可以推動中國的資本市場向著一個更加公開的市場轉(zhuǎn)變，未來這種信息的披露和公開將會成為市場發(fā)展的一個核心,，關鍵要點上市對于一家公司來說,，不僅僅是融資那么簡單，更是一次全面的公開性,，大考只有足夠公開,，足夠讓全社會全市場進行監(jiān)督，才能夠推動整個資本市場的上市企業(yè)有更好的發(fā)展,。
第四，當前的整個中國資本市場將會變成一個以信息公開交易為核心的定價市場在這個定價市場的過程之中,，由于上市更加容易也更加輕松,，讓整個市場的定價機制得到了充分的釋放，未來一家公司的價值到底如何，資本市場的衡量將會是非常關鍵的一個節(jié)點,，也讓中國的各家上市公司其實面對更多的挑戰(zhàn),。
第五，對于各家上市公司來說,，上市不再意味著進入保險箱了,，注冊制的全面推行同樣代表的是公司能上能下整體機制的建立，未來如果一家公司經(jīng)營不善,，你上市之后依然也會面臨著整體退市的壓力,，對于投資者來說也更需要有更強的價值甄別能力，找到真正有優(yōu)勢真正好的有價值的公司,，將會成為各位投資者,，最需要掌握的技能。
第六,，之前市場上殼資源的價值將會快速縮減,，甚至于完全消退，各家上市公司將會面臨更大的問題,，就是如何能夠衡量自己的上市價值,，到底是什么，之前的圍繞殼資源的一些爭奪和一些所謂的保殼操作將會變得越來越?jīng)]有意義,。沒有市場價值的公司,，將會更快被市場淘汰，物競天擇的市場價值規(guī)律將會更加發(fā)揮作用,。

本次全面注冊制制度安排包括一系列制度的改革和完善,，資本市場朝市場化、法治化,、國際化方向邁進,，突出了把選擇權交給市場這一注冊制改革的本質(zhì)。

本次改革進一步完善資本市場基礎制度,，主要包括完善發(fā)行承銷制度,，約束非理性定價；改進交易制度,，優(yōu)化融資融券和轉(zhuǎn)融通機制,；完善上市公司獨立董事制度；健全常態(tài)化退市機制,，暢通多元退出渠道,；加快投資端改革，引入更多中長期資金,。同時,，支持全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)探索完善更加契合中小企業(yè)特點的基礎制度。

統(tǒng)一注冊制度，各項制度都進行適當完善,，對A股市場長遠發(fā)展產(chǎn)生重大利好,，有利于A股市場生態(tài)的健康發(fā)展；可以減少人為的行政干預,，強化市場優(yōu)勝劣汰的機制,。通過完善退市制度，然后全面實行注冊制,，實現(xiàn)‘出口’和‘進口’雙優(yōu)化,，將顯著提高A股市場質(zhì)量。

中國資本市場的注冊制改革是一個板塊,、一個板塊進行試點,，穩(wěn)慎推動到全面放開。在此過程中,，上交所新設科創(chuàng)板,，深交所改革創(chuàng)業(yè)板，合并主板與中小板,，新三板設立精選層進而設立北交所,，建立轉(zhuǎn)板機制。改革后,，多層次資本市場的板塊架構更加清晰,，本次改革重中之重是上交所、深交所主板,，也是注冊制改革從增量改革逐漸過渡到存量改革,、A股市場從核準制穩(wěn)妥有序過渡到全面注冊制的最終關鍵步驟。

核準制跟注冊制最大的區(qū)別就是有沒有實質(zhì)性的審核,。本次制度安排明確了權力審核的邊界,，要求整個過程都要接受市場的監(jiān)督，為全面市場化注冊制打好了基礎,。同時也強化了放管結合的改革理念,，加大了發(fā)行上市全鏈條各環(huán)節(jié)監(jiān)管力度，切實保護投資者合法權益,。

本次全面注冊制改革的亮點之一是強調(diào)了前端“申報即擔責”原則,，壓實發(fā)行人及實際控制人責任。以往IPO申請后未能上市的公司并不承擔任何責任,。但在美國市場,，即使審核沒有通過，如果在注冊上市環(huán)節(jié)存在違法違規(guī)或信息披露造假等問題,，同樣需要承擔相應的法律責任,，美國證監(jiān)會作為公訴主體對其進行公訴,。本次通過對注冊前端采取嚴格監(jiān)管措施，讓不具備發(fā)行條件或有違法違規(guī)行為的公司承擔相應法律責任,，也將有效緩解此前所有公司“沖關”IPO導致的上市“堰塞湖”現(xiàn)象，想上市的企業(yè)會自我審視自身條件,，而非去“沖關”,。

對上市前端、中端,、后端采取分段式管理,，也是注冊制改革的一個進步。

本次征求意見文件對新股發(fā)行價格,、規(guī)模等不設置任何行政限制,，也為IPO發(fā)行價格改革做好了鋪墊。此前由于A股一級市場與二級市場價格存在割裂,，因此有人在新股發(fā)行時申購后在二級市場快速變現(xiàn),，形成了一個以“打新”為主的固定特殊利益群體，很多大型機構也參與其中,，導致上市股票價格被提前攫取,，二級市場表現(xiàn)并不樂觀。未來新股申購機制改革將進一步取消發(fā)行價格的行政限定,，通過“打新”在二級市場快速獲利的情況才有可能改變,。

只有發(fā)行制度全面市場化改革之后，才能夠遏制特權資本在股票市場通過特權獲益,，讓市場回歸真正的市場主體,，屆時權利尋租、IPO三高,、企業(yè)上市融資難,、殼資源爆炒等都會趨于理性。

未來注冊制需要司法追溯,、賠償機制,、集體訴訟制度和嚴厲的退市機制等基礎制度密切配合，不然注冊制效果也會打折扣,。

注冊制改革的本質(zhì)是把選擇權交給市場，證監(jiān)會放權給交易所,，交易所做大掌柜,。

注冊制的信號給了市場情緒一劑強心針，拉動投資需求,、加快IPO速度,、提高一二級市場的資金流動效率,，為一級市場的復蘇帶來信心。

從中美宏觀金融市場來看,，房地產(chǎn)和股市這兩大天然蓄水池之間存在反差,。我國房地產(chǎn)高于美國同期房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)所占經(jīng)濟，而證券化率則遠低于美國,。當前房地產(chǎn)這一巨大的蓄水池已滿,，但股市則存在較大空間。目前,，中國市場證券化率為60%左右,，美國的證券化率為120-160%左右，因此股市方面存在巨大的空間可做蓄水池,。

堵一個,，放一個，減少超發(fā)的貨幣流通到市場上來造成嚴重的通貨膨脹,，所以股市必漲,。小打小鬧很難快速提振市場信心，因此注冊制是證監(jiān)會放的大招,，拿出的殺手锏,。

注冊制的推行，可謂是我國資本市場發(fā)展三十年的大變局,，變局中將產(chǎn)生大量機遇,，而利好之外，也將給市場帶來新一輪的挑戰(zhàn),。

注冊制下的市場變局

大到市場,、行業(yè)，小到投資策略,，在改革之下將迎來新變局,。

1.估值體系重塑

全面注冊制的啟動，為定價和估值體系帶來影響,，估值體系將被重塑,。

2022年，A股上市公司總數(shù)突破5000家,，新增上市公司428家,，年內(nèi)新股融資額創(chuàng)歷史新高。隨著上市公司越來越多,，消化掉部分貨幣超發(fā)存量后,，將會出現(xiàn)兩極分化，一方面A控A使大的巨無霸公司增多,。

另一方面,，A股港股美股化,，會出現(xiàn)很多仙股。股市呈現(xiàn)金字塔狀,，美股少數(shù)幾家大公司占有80%的市值,，而這時巴菲特的價值投資邏輯才更符合中國國情。對于韭菜來說,，傻瓜策略就是買龍頭,。

在全球化視野下，項目要放在全球市場中去對標,。國際成熟市場的投資理念和估值體系也會深刻影響A股市場的估值分化，這對不懂美股的機構也算是降維打擊,。

2.退市常態(tài)化

1980年至2017年期間,，美股市場仍上市和已退市的公司數(shù)合計達26505家，仍處于上市狀態(tài)的公司5424家,，占比28%,，已退市公司14183家，占比72%,。

美股每年退市的企業(yè)維持在幾百家,，而A股以往每年只有幾家，近幾年才逐步增多,。2020年20家,、2021年23家，2022年退市數(shù)量已達50家,，是我國證券市場有史以來退市數(shù)量最多的一年,。

從市場平衡和良性發(fā)展來看，上市企業(yè)的激增將引起“消化不良”,，因此注冊制啟動,，將帶來退市的常態(tài)化。

3.并購加速行業(yè)整合

退市的常態(tài)化將推動公司并購和行業(yè)整合,。雖然并購會滯后一些,，但重組委會逐漸繁忙起來。多元化經(jīng)營估值上不來,，A并A,，A拆A，各自回歸主業(yè),，A控A在結構上允許更大的集團出現(xiàn),。

歐美國的PE巨頭，KKR,、黑石,、凱雷等其實干的更多是MBO,、LBO等業(yè)務。

4.CVC：將是上市公司建立護城河的長期策略

巴菲特說,，一個優(yōu)秀的企業(yè)家應該像投資家那樣思考問題,。為避免A并A被賣掉的風險，上市公司要有前瞻性的策略,，布局早期創(chuàng)新資產(chǎn),。有動力也有壓力，CVC會更加強勁入場,。

在歐美,，CVC已經(jīng)成為大企業(yè)維持競爭優(yōu)勢、獲取創(chuàng)新技術的重要手段,，基本上所有國際知名企業(yè)都進行過CVC投資,。其中科技含量越高的企業(yè)CVC的比重越大。比如TMT,、生命科技企業(yè),，CVC的投資金額占比全部CVC投資的60%。

中國近20來年CVC也不斷崛起,，對外投資總資金規(guī)模早已超過2萬億,。2021年美國CVC實現(xiàn)了142%的增長，金額高達1693億美元,。中國的CVC投資總金額達242億美元,，同比也增長137%。

而歷史證明,，懂產(chǎn)業(yè),、懂投資、錢又多的CVC強大到無敵,，能戰(zhàn)勝CVC的只有反壟斷法,。CVC向更早的CIC發(fā)力，從AK換狙,，在CVC和CIC之間自由切換,。

變局中的機遇

改革初期的紅利，不僅一二級市場從中受益,，在利好快速釋放的早期,，企業(yè)和股民也應抓住機遇。

1.抓住窗口期,，企業(yè)賽跑上市

一時緊一時松是中國式資本市場的節(jié)奏,。對未上市的企業(yè)而言，此時應抓住窗口期,，各行各業(yè)公司開始上市賽跑,，能上趕緊上,。

而已上市的企業(yè)過往的資本運作，買賣殼,、裝資產(chǎn)已沒有任何價值,，殼的牌照紅利消失，需要踏實在業(yè)務上面下功夫,。

要么踏實做業(yè)務,，集中市場份額變成頭部公司；要么在研發(fā)上投入和突破,，提高自身的科技含量,。市場要自己搶，研發(fā)通過CVC放杠桿會更市場化,，畢竟溫室外的花朵更具有生存力,；要么賣掉，部分老牌上市公司,，創(chuàng)始人年齡大了的，錢也賺夠了,，能交班的交班,，不能交班的賣賣資產(chǎn)

2.大量資金涌入

閥門的打開，上市公司將會激增,。席位多了,，自然需要更多嘉賓入場，為招攬股民,，定會大量釋放利好,。居民儲蓄資金正加速向權益市場轉(zhuǎn)移，資管新規(guī)后,，銀行的保本理財也逐步轉(zhuǎn)變?yōu)閮糁祷芾懋a(chǎn)品,，各種資金會大量涌入，包括熱錢,，推高股市,。股市的繁榮需要大家的努力，眾人拾柴火焰高,。

3.PE大量受益

抓住改革初期紅利,，前期一般上市破發(fā)概率小，所以preipo業(yè)務穩(wěn)賺不賠,，PE也會大量受益,，將更好募集。參考當年新三板開閘時新三板基金募資的火爆和后來退出時的一地雞毛來看,，好做的生意不代表就是好生意,。但是當下能募資活下去,，對目前艱難的PE機構來說更重要。

4.PIPE業(yè)務大量增長

PIPE業(yè)務也會大量增長,，銀行保險信托等穩(wěn)健資金會更多配置該類資產(chǎn),。過去明股實債，夾層類固收等模式也會慢慢轉(zhuǎn)板為純權益,。央企國企大型基金攜巨資入局,，各大券商另類子不僅攜巨資入局，而且策略上也做到打通一二級估值邏輯,，充分應用二級的對沖,，收益增強等策略，PIPE會成熟的最快,。

5.三方財富愈發(fā)成熟,、券商業(yè)務暴增

三方財富經(jīng)歷了信托類固收到私募的煎熬，變得越來越成熟,，在這波行情下會為私募證券基金提供大量的彈藥,。甚至很多三方財富可以自己做二級FOF、私募證券投資等,。

券商業(yè)務暴增,，大量的公司需要投行輔導保薦。并購類,，研究所,，財富類，各項業(yè)務都會暴增,。金融民工優(yōu)先考慮的跳槽機會,。

6.私募證券基金大量募集、公募規(guī)模暴增

私募證券基金也會大量募集,，基協(xié)備案數(shù)激增,。二級股票券商股會大漲，根據(jù)經(jīng)驗,，優(yōu)先買小券商,，漲幅大。

基金經(jīng)理又都成股神,，從被罵的像過街老鼠一樣到封神,，能力是恒定的，所以最考驗基金經(jīng)理的是心理素質(zhì)——厚臉皮,。

新股上市前5個交易日不設漲跌幅限制,。優(yōu)化盤中臨時停牌制度。新股上市首日即可納入融資融券標的，優(yōu)化轉(zhuǎn)融通機制,，擴大融券券源范圍,。給打新玩家?guī)砀嗟南胂螅嗫諏Q的好戲也將很精彩,。相比只會打新,，而沒玩過空頭的投資人來說則是降維打擊。

機遇中VC的挑戰(zhàn)與發(fā)展方向

然而機遇之下也伴隨著挑戰(zhàn),，注冊制并不是所有投資機構的蛋糕,，而市場也將成為企業(yè)價值的試金石。

1.VC與CVC的競合

慣性邏輯,，市場好都去投股市,，市場不好又都啥也不敢投。然而沒有一級種樹,，哪有二級乘涼,。長期來看，一級市場要保證足夠的供給量才能保證不斷有新股發(fā)行,，因此要促進一二級市場協(xié)調(diào)發(fā)展,。

客觀來講，人民幣VC的發(fā)展與政府的扶持密不可分,，但需要放杠桿做配資,。有市場化募資能力的VC才能立得住，而市場化資金在哪里,，依然是機構面對的一大難題。

在美國,，CVC的投資規(guī)模已經(jīng)超過了獨立VC,，谷歌風投、蘋果風投等公司風投的投資規(guī)模也已經(jīng)超過了紅杉,、KPCB等獨立VC,。

在具有多方優(yōu)勢的CVC面前，VC的競爭力開始變得越來越弱,，“VC拿什么和CVC去競爭”,，是個嚴肅的問題。需要每一個VC認真思考自己的核心價值,，中國的VC們已經(jīng)面臨了連續(xù)幾年的洗牌,，適者生存，能堅持下來的都有自己的生存策略,，都是好樣的,。

2.保持長期主義價值觀的VC才能勝利

VC的核心能力是耐住寂寞和抗住自我懷疑。做聰明人容易，做笨人比較難,。

馮侖此前說過一個有意思的話題：“在時間的過程中,，聰明人和笨人是可以互相轉(zhuǎn)化的?！?br />
當所有聰明人都去做一件事的時候,，實際上，這些聰明人就已經(jīng)變成了笨人,。聰明人之所以聰明是因為看得見和抓得住機會,，隨著越來越多的聰明人加入競爭，最終這些聰明人反而得不到他預想的結果,。而那些笨人,，往往會做一些在聰明人看起來很愚蠢的決定，每天都在做一些很慢但有很少對手的事情,，可能短期不會成功,，但堅持十年二十年后，在他做的賽道上,，也許只有他還留下來,。靠的是時間顛覆,，這時候,，真正的聰明人已發(fā)生了變化。

這就是資本周期說的,，資金供給而帶來的周期輪動,。

當回報率低于資本的成本時，資本就會流出,。當資本流入到新的投資中,，隨著時間的推移這個板塊投資的產(chǎn)能就會提升，最終導致回報率降低,；相反,，當回報率非常低時資本就會流出，產(chǎn)能也會減少,，同時隨著時間的推移收益率也會恢復,。

從廣義經(jīng)濟視角來看，這個周期類似于熊彼特提出的“創(chuàng)造性毀滅”的過程,，經(jīng)濟繁榮后蕭條的作用是清理在繁榮時資本的錯配,。生產(chǎn)效率的提高來自競爭和不斷地創(chuàng)新。經(jīng)濟衰退能重構行業(yè)格局,，完成新陳代謝,。危機也會讓優(yōu)秀的企業(yè)在下一個周期脫穎而出,。

資本周期分析就是均值回歸的驅(qū)動因子分析，即行業(yè)如何發(fā)生均值回歸,，資本周期分析的核心是理解行業(yè)的供給側,，所以VC投資一定是逆向投資，VC投資需要有情懷的笨人,。

3.用資本力量推動科技快速追趕美國

2023年1月底蘋果公司的市值2.18萬億美元,，已經(jīng)超過了可口可樂公司、星巴克公司,、耐克公司,、沃爾瑪公司、?？松梨诠?、AT&T 公司、華特迪士尼公司,、麥當勞公司,、福特汽車公司、Netflix, Inc.10家藍籌公司的市值總和,。是可口可樂的8倍,。

美國可口可樂早過了輝煌時代了，而中國2022年首富才開始出現(xiàn)類似企業(yè),，因而,，用資本的力量推動科技快速地追趕美國顯得愈發(fā)重要。

行業(yè)上,，鼓勵處于“卡脖子”技術攻關領域的“硬科技”企業(yè)登陸科創(chuàng)板,，在集成電路、生物醫(yī)藥,、高端裝備制造等行業(yè)形成產(chǎn)業(yè)集聚,，來替代快消、房地產(chǎn),、建筑業(yè)、中低端制造業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè),。

經(jīng)濟的衰退和金融的繁榮,，造成的就是滯脹。實質(zhì)上只有產(chǎn)業(yè)升級才能解決病根,。

以上預測建立在多方博弈后,，政策的穩(wěn)定性之下，不排除博弈后政策有反復調(diào)整,。在“一時緊一時松”的政策節(jié)奏下,，如何抓追風口尤為重要。

全面注冊制終究還是來了,，對于飽受詬病的A股市場來說,，注冊制全面實施之后，最直接的結果就是A股市場港股化,，資金必然向少數(shù)優(yōu)質(zhì)企業(yè)集中,，強者恒強，題材股,、垃圾股,、新股則逐步被邊緣化，甚至淪落為仙股,，過去那種打死都不賣的炒股法也成為歷史,。

首先，注冊制與審批制雖然只是兩字之差,，而且考慮到國情,，A股的注冊制也不可能是阿貓阿狗都能IPO的完全放開，但是上市企業(yè)大增是大概率事件,，這就意味著市場擴容,。

從上市公司數(shù)量來看，目前A股市場約有五千家上市企業(yè),，過去幾年每年新上市的企業(yè)在300家左右,，那么未來不排除一年有500家企業(yè)上市，可以想見,，等到十年之后的2033年,，A股市場上市公司將達到上萬家的規(guī)模，投資者閉著眼睛炒股顯然是不可能了,。

其次,，注冊制最直接的影響就是新股不敗成為歷史，創(chuàng)業(yè)板市場上的新股破發(fā)浪潮將延伸到主板市場,，閉著眼睛打新就能獲得無風險收益的打法,，也將不再可行，港股市場新股上市暴跌的狀況,，必然將出現(xiàn)在A股的新股公司上面,。

因此，未來新股上市后的價格走勢,，將極大地回歸到企業(yè)的基本面,，這應該是注冊制實施后最直觀的影響，而且已經(jīng)在過去兩年的創(chuàng)業(yè)板新股上得到了應驗,。

最后,，散戶投資者的比例將繼續(xù)下降,，全民炒股浪潮也很難再次發(fā)生，機構投資者和專業(yè)投資者會成為主流,，靠炒股暴富的神話也會逐漸成為歷史,，這對于A股市場而言，會是一個極為長期的影響,，從而影響到相關的機構,。

總之，全面注冊制的實施,，對于飽受圈錢市場惡名的A股市場來說,，將是一次“洗心革面”的改革，也是真正走向市場化的必然之路,，這個過程當然不會是一帆風順的,，但開弓沒有回頭箭，對于市場參與者而言,，應該早做謀劃順勢而為,。

從90年代的審批制，到21世紀前二十年的核準制,，到科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板試點注冊制,，再到全面注冊制，A股資本市場改革呈現(xiàn)出加速的狀態(tài),，其也從最開始的為大型國有企業(yè)提供融資服務,，成為了各路資本競技的大舞臺。
此前,，中國的資本市場以“上市難”和“退市難”被很多投資機構詬病,，隨著證監(jiān)會在IPO審查方面作用的逐步減弱，投資者其實更期待監(jiān)管部門在打擊財務造假,、提高上市公司質(zhì)量,、完善退市制度和保護投資者權益方面的努力。
電影《讓子彈飛》里,，姜文上任鵝城要干的是三件事：公平,、公平、還是公平,！其實對于中國的資本市場的監(jiān)管者和守門人,，我個人的期望也是如此，能公平對待所有的上市企業(yè),、能公平對待所有類型的投資者,，以及公平地解決所有的爭議,。

實行注冊制是大勢所趨,，有效降低投資門檻,，提高投融雙方的效率，都有很大突破,。從發(fā)布的規(guī)章看,，風險防控也是有所加強，監(jiān)督更加科學有力,。