1月PPI,、CPI持續(xù)回落,，貨幣政策工具箱應(yīng)開得再大一些

國家統(tǒng)計(jì)局2月16日公布的最新數(shù)據(jù)顯示,，2022年1月份，PPI（工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)）環(huán)比下降0.2%,，同比上漲9.1%,；CPI（居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)）環(huán)比上漲0.4%，同比上漲0.9%,。

2022年P(guān)PI將實(shí)現(xiàn)持續(xù)回落,。首先，從國內(nèi)來看,，PPI同比數(shù)據(jù)的逐步回落,，體現(xiàn)出保供穩(wěn)價(jià)政策有力的推進(jìn)，政策效果正在得到有效顯現(xiàn),，煤炭,、螺紋鋼等國內(nèi)定價(jià)品種價(jià)格回落相對(duì)明顯，其中煤炭開采和洗選業(yè)價(jià)格下降3.5%,，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)價(jià)格下降1.9%,。其次,，從國外來看,，受國際原油價(jià)格回升影響，國內(nèi)石油相關(guān)行業(yè)價(jià)格短期開始逐步回暖,，其中石油和天然氣開采業(yè)價(jià)格由上月下降6.9%轉(zhuǎn)為上漲2.6%,；化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)、化學(xué)纖維制造業(yè)價(jià)格分別下降1.3%和0.1%,，降幅比上月分別收窄0.8和3.0個(gè)百分點(diǎn),。目前，全球供應(yīng)鏈正在逐步修復(fù),，緊張局勢(shì)正在逐步緩解,，美國等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體超寬松貨幣政策將開始加速縮減退出，PPI數(shù)據(jù)有望實(shí)現(xiàn)持續(xù)回落,，輸入型通脹所帶來的供給沖擊問題已得到基本緩解,。

2022年CPI短期持續(xù)受豬價(jià)拖累，長期將逐步回升,。CPI同比分項(xiàng)食品中,，豬肉價(jià)格受去年同期基數(shù)，以及節(jié)前生豬出欄加快帶來的豬肉供應(yīng)充足等影響,，下降41.6%,，降幅擴(kuò)大4.9個(gè)百分點(diǎn)，成為短期主要拖累項(xiàng),。但伴隨著先行指標(biāo)能繁母豬存欄量同比逐步回落,，生豬出欄量同比也將實(shí)現(xiàn)見頂回落,，預(yù)計(jì)三季度此輪豬周期中生豬供給見頂，這也將對(duì)應(yīng)著豬價(jià)見底后逐步回升,。長期來看,，伴隨著跨周期和逆周期宏觀調(diào)控政策發(fā)力，以及上游原材料漲價(jià)效應(yīng)的傳導(dǎo),，CPI數(shù)據(jù)將實(shí)現(xiàn)逐步回升,，但回升動(dòng)能會(huì)相對(duì)溫和。

整體來看,，通脹數(shù)據(jù)依舊顯示出,，經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨著需求收縮與預(yù)期轉(zhuǎn)弱的壓力，尤其內(nèi)需中的最終消費(fèi)與有效投資不足,。結(jié)合1月PMI與社融數(shù)據(jù)來看,，中小企業(yè)的發(fā)展困境是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長的核心痛點(diǎn)，因?yàn)楸Ｃ裆?、保就業(yè)的關(guān)鍵就是保市場(chǎng)主體,，尤其是貢獻(xiàn)80%左右就業(yè)的中小微企業(yè)。

而2022年1月CPI,、PPI繼續(xù)呈現(xiàn)出的雙回落態(tài)勢(shì),，以及剪刀差從上個(gè)月8.8個(gè)百分點(diǎn)縮小至8.2個(gè)百分點(diǎn)，為宏觀政策的制定提供了有利條件,。當(dāng)前,，貨幣政策邊際寬松的立場(chǎng)已確認(rèn)，政策發(fā)力應(yīng)適當(dāng)靠前,，貨幣政策的工具箱也應(yīng)開得再大一些,，走在市場(chǎng)曲線前面。穩(wěn)健的貨幣政策,，在堅(jiān)持不搞“大水漫灌”的前提下,，實(shí)現(xiàn)充足發(fā)力、精準(zhǔn)發(fā)力,、靠前發(fā)力,。

市場(chǎng)資金面保持較大的平穩(wěn)偏松已成定局，意味著資產(chǎn),，包括股市等,，必然迎來一波上漲行情。

政策放松與中國高負(fù)債開發(fā)商獲得解脫是兩碼事,。即使中國放松政策以扶持房地產(chǎn)行業(yè),，國內(nèi)壓力重重的房地產(chǎn)開發(fā)商今年仍可能面臨更大的阻力，對(duì)于一些背負(fù)著最大債務(wù)負(fù)擔(dān)的企業(yè)來說幾乎沒有解脫可言。

斷臂求生是唯一選擇,。一些高杠桿率,、高負(fù)債的開發(fā)商只能繼續(xù)尋求通過甩賣資產(chǎn)來變現(xiàn)、茍延殘喘,。

QE不易，TAPPER更難,。在歐美疫情高點(diǎn)已過,，美國通脹有望沖高回落之際，美國經(jīng)濟(jì)和社會(huì)逐步回歸正?；?，美聯(lián)儲(chǔ)也將開啟貨幣政策正常化,，迎來首次加息的合適窗口,。回顧美國貨幣當(dāng)局操作歷程,，對(duì)中國非常具有參考意義,。

在美元、美債,、美股三者中,，美聯(lián)儲(chǔ)最在意的是美元和美債的穩(wěn)定，美股倒是最不在意的,。原因就在于,，貨幣市場(chǎng)和債券市場(chǎng)對(duì)利率更敏感,，尤其是債券市場(chǎng)最能夠評(píng)判美聯(lián)儲(chǔ)的決策是否正確,，而股市相關(guān)性相對(duì)不敏感，但是反應(yīng)通常又過大,，并且以華爾街為代表的市場(chǎng)力量與美聯(lián)儲(chǔ)之間經(jīng)常發(fā)生博弈,，市場(chǎng)力量因?yàn)樽陨砝嬉蛩夭⒉荒芎軠?zhǔn)確地預(yù)判美聯(lián)儲(chǔ)的動(dòng)作。

自新冠疫情以來,，美國拜登行政當(dāng)局通過擴(kuò)大財(cái)政赤字（發(fā)債）和發(fā)放補(bǔ)貼,，以應(yīng)對(duì)疫情對(duì)于經(jīng)濟(jì)和就業(yè)的沖擊。同時(shí),，還采取了擴(kuò)大基建投資,、增加就業(yè)機(jī)會(huì)的措施，創(chuàng)造了不同于特朗普減稅的“新供給經(jīng)濟(jì)學(xué)”,。從貨幣當(dāng)局來看,，美聯(lián)儲(chǔ)采取了量化寬松的貨幣政策，通過購買國債向市場(chǎng)注入大量基礎(chǔ)貨幣。在寬貨幣,、寬信用政策助推下,，盡管面對(duì)供給沖擊，美國經(jīng)濟(jì)依然強(qiáng)勁,，通脹隨之不斷走高,，創(chuàng)下歷史記錄。

整體來看,，美國采取了順周期和逆周期調(diào)節(jié)并用,，聯(lián)邦政府加杠桿、聯(lián)儲(chǔ)寬貨幣和信用,，同時(shí)刺激了經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張和貨幣需求,，也放大了周期波動(dòng)，取得了高增長,、高通脹的組合結(jié)果,。當(dāng)然，高通脹風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于經(jīng)濟(jì)和金融體系的穩(wěn)定,、美債和美股長期投資者的信心影響巨大,。因此，美聯(lián)儲(chǔ)有必要下定決心實(shí)施加息縮債措施,，在疫情高點(diǎn)已過,、通脹高點(diǎn)回落、非農(nóng)就業(yè)改善等綜合時(shí)機(jī)具備時(shí)就可以啟動(dòng),。

美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立的角色和機(jī)制決定了其決策特色是漸進(jìn)和穩(wěn)健,，在控制通脹和防止經(jīng)濟(jì)衰退之間取得平衡。不過,，由于美聯(lián)儲(chǔ)QE是逆周期調(diào)節(jié),，TAPPER卻將以先加息、后縮表的偏順周期調(diào)節(jié)的方式進(jìn)行,，周期波動(dòng)也會(huì)先放大,，這也決定了美聯(lián)儲(chǔ)必須采取更加漸進(jìn)和務(wù)實(shí)的策略，引導(dǎo)通脹風(fēng)險(xiǎn)緩釋,，取得控制通脹和防止經(jīng)濟(jì)衰退,、美元穩(wěn)步加息和美債穩(wěn)步回降的雙平衡。美股盡管受其影響會(huì)放大波動(dòng),，同時(shí)也將受益于美聯(lián)儲(chǔ)相對(duì)漸進(jìn)穩(wěn)健的加息縮表,，在強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)基本面和盈利預(yù)期下仍有向上反彈的可能。

總之,，盡管美國疫情防控,、貨幣政策仍有不同于中國,，但保持了經(jīng)濟(jì)增長和增加就業(yè)的基本盤相對(duì)穩(wěn)定，仍然可圈可點(diǎn),，有兩點(diǎn)值得參考借鑒,，一是寬貨幣、寬赤字,、降利率,，二是穩(wěn)就業(yè)和消費(fèi)，發(fā)放補(bǔ)貼,。中國經(jīng)濟(jì)基本面沒有太大的問題,，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和收入分配是大問題。面對(duì)新冠疫情和經(jīng)濟(jì)下行壓力不減,，尤其是供給沖擊,、需求收縮、預(yù)期轉(zhuǎn)弱的三重壓力不減,，還是應(yīng)當(dāng)錨定穩(wěn)增長的目標(biāo),，抓住通脹風(fēng)險(xiǎn)總體可控的有利窗口，繼續(xù)加大逆周期和跨周期調(diào)節(jié)力度,，包括繼續(xù)降準(zhǔn)降息,，不能該收時(shí)不收，更不能該放時(shí)不放或放不到位,，不怕通脹起來就怕通脹起不來,。況且，中國在歷史上應(yīng)對(duì)高通脹,、避免經(jīng)濟(jì)“硬著陸”也是非常有經(jīng)驗(yàn),。高通脹對(duì)窮人和普通人群影響更大，按照共同富裕的要求發(fā)放普惠式補(bǔ)貼是一個(gè)對(duì)沖的好辦法,。

從去年下半年開始,，從政策層面上看，降準(zhǔn)降息就已經(jīng)在進(jìn)行了,。無論是之前的煤電危機(jī),，還是因?yàn)楹愦蟮谋滓鸬姆康禺a(chǎn)流動(dòng)性危機(jī),，都需要釋放流動(dòng)性來緩解,。降準(zhǔn)可能就是釋放一個(gè)會(huì)保持流動(dòng)性比較寬松的信號(hào)，這對(duì)于房地產(chǎn)等之前比較缺乏流動(dòng)性的行業(yè)來講確實(shí)是一個(gè)利好,。不過,，從國家對(duì)穩(wěn)房?jī)r(jià)的表態(tài)來看，后續(xù)就算要繼續(xù)降準(zhǔn)降息,，可能也會(huì)偏向于定向降準(zhǔn),，精準(zhǔn)扶持中小企業(yè)。