????自從2008年金融海嘯發(fā)生以來,，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表便不斷膨脹，結(jié)余由2008年初大約9,000億美元大幅上升至2010年第三季度末的2.3萬億,，增加幅度接近一倍半,。但是,，美聯(lián)儲(chǔ)卻還意猶未盡,，并準(zhǔn)備在2011年中前把資產(chǎn)負(fù)債表再度擴(kuò)大6,000億美元,，達(dá)到接近3萬億的水平！

????美聯(lián)儲(chǔ)擴(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模,，主要是通過購入美國國債,，但支付這些債券投資的美元從哪里來？答案是“無中生有”,。美聯(lián)儲(chǔ)從債券交易商買入美國國債的操作模式,，是由交易商的賬戶扣除債券,，并且隨即增加該交易商的美元戶口結(jié)余,。從美聯(lián)儲(chǔ)的角度看,，這個(gè)操作只是同時(shí)增加本身資產(chǎn)和負(fù)債的大小,，但從市場來看,，這個(gè)購入美國國債的操作卻同時(shí)增加了美元的總供應(yīng)量,。

????現(xiàn)代投資組合理論（MPT）指出，投資者會(huì)通過分散投資盡量增加預(yù)期回報(bào)并降低預(yù)期風(fēng)險(xiǎn),。由于市場整體現(xiàn)金水平提高，實(shí)質(zhì)利率降低,，投資者就會(huì)買入各種各類的資產(chǎn)，這正好解釋了美聯(lián)儲(chǔ)2010年11月會(huì)議宣布擴(kuò)大貨幣寬松政策之后一天，股票,、中短期債券,、農(nóng)產(chǎn)品,、貴金屬和工業(yè)用金屬為何都升幅顯著,。

????由于美國投資者或多或少都擁有上述資產(chǎn),，在此次升值潮中,，以美元計(jì)算的財(cái)產(chǎn)凈值都有所增加,。美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期這個(gè)財(cái)富效應(yīng)將可增加消費(fèi)，從而帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇,。除此之外,，美元兌換其他主要貨幣的匯率也因二次量化寬松而走弱,，并增強(qiáng)了美國出口產(chǎn)品的競爭力 ,?？偟膩碚f,，市場普遍預(yù)期美國將不會(huì)重蹈日本過去十多年來通貨持續(xù)收縮的覆轍,，有些投資者更聲言二次量化寬松將埋下惡性通脹的禍根,。而這種觀點(diǎn)反映在了美國三十年長債價(jià)格在美聯(lián)儲(chǔ)11月會(huì)議結(jié)果公布后一小時(shí)內(nèi)便急跌4％,，出現(xiàn)孳息上漲20多個(gè)百分點(diǎn)的罕見現(xiàn)象,。

????既然美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)決定采取極度寬松的貨幣政策,，投資者為求保存購買力，只好投身這個(gè)資產(chǎn)買賣的游戲,。但應(yīng)該把資金放在哪種資產(chǎn)呢,？黃金、房地產(chǎn),、股票和商品一般都會(huì)隨著紙幣的下跌而價(jià)格有所提升,，投資者可根據(jù)自己承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力，選擇一個(gè)均衡的投資策略,。譬如說，許多投資者都擁有自己的住宅物業(yè)，這類投資便是對沖通脹的一種好辦法,。

????此外,，投資者還可以用部分資金購買黃金。根據(jù)世界黃金委員會(huì)（World Gold Council）的資料,，人類自有記錄以來,，全世界在2009年底前總共開采了大約16萬公噸黃金（即大約53.05億金衡盎司）。假若乘以1,300美元,，那么全世界已開采的黃金總價(jià)值只有大約6.9萬億美元,。相對于全球股票市場的總市值（約52.2萬億美元）或債券市場的未償還總金額（約82萬億美元），黃金的總價(jià)值不算太多,。只要投資者將股票和債券的倉位減持十分之一,，改為買入黃金，已可令黃金的總價(jià)值倍增,。由于每年黃金礦業(yè)的生產(chǎn)量只有大約2,600公噸（即大約8,500萬金衡盎司）,，全球黃金總供應(yīng)的按年增長率只有1.6%,，所以黃金總價(jià)值的增加,，只能在價(jià)格上反映出來。金價(jià)要升穿2,000美元,，看來并不困難,。

????二次量化寬松后熱錢直撲亞洲新興國家,，導(dǎo)致美元兌這些貨幣顯著走弱。為了應(yīng)付這個(gè)問題,，亞洲各國和其他很多發(fā)展中國家都對二次量化寬松嚴(yán)陣以待，筑起圍墻來堵截海外熱錢,，避免沖擊本身的金融體系。

????除了這些國家的政策措施,，在學(xué)術(shù)理論上,，市場也有一套自動(dòng)調(diào)節(jié)的機(jī)制,，抵銷二次量化寬松對資產(chǎn)價(jià)格的正面效應(yīng),。如上所述,，美國三十年長債孳息在2010年11月4日顯著上升，正是市場憂慮通脹升溫的證據(jù),。由于很多基金經(jīng)理使用長債孳息,，作為計(jì)量程式中的一個(gè)輸入?yún)?shù)計(jì)算其他資產(chǎn)（如股票和商品）的價(jià)格,，所以債息愈高,，其他資產(chǎn)價(jià)格愈有下調(diào)壓力,。話雖如此,，二次量化寬松中其實(shí)也有4％（大約240億美元）預(yù)算，讓美聯(lián)儲(chǔ)可以購買十七至三十年期的長債,。所以,，在2010年11月19日二次量化寬松首次買入2028~2040年到期的債券后,，長債孳息也輕微回落4個(gè)百分點(diǎn),。這樣看來,，美聯(lián)儲(chǔ)有相當(dāng)?shù)淖杂啥葲Q定用什么價(jià)格買入不同年期的債券，從而影響整條孳息曲線（yield curve）的形狀,。二次量化寬松確實(shí)有不小的影響力,。

????二次量化寬松就像一個(gè)大型通脹派對,，美聯(lián)儲(chǔ)期望但并不能強(qiáng)迫所有投資者參加（即買進(jìn)資產(chǎn)）,，而參加了的人也并不知道應(yīng)該喝多少杯雞尾酒（即買進(jìn)多少資產(chǎn)）,，更不知道應(yīng)當(dāng)何時(shí)離開（即何時(shí)套利）,，加上派對會(huì)場內(nèi)的火警警報(bào)聲開始響起（亞洲和其他新興國家的通脹數(shù)據(jù)上升），消防員正進(jìn)入會(huì)場預(yù)備救火（這些國家實(shí)施資本管制和其他收緊措施）,。面對這個(gè)極度不明朗的前景，投資者既要擔(dān)心市場情緒快速逆轉(zhuǎn),，又要留意美聯(lián)儲(chǔ)操作二次量化寬松時(shí)有多大力度,，因此各位朋友必須步步為營,。小心駛得萬年船,！

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作者系恒生銀行（中國）有限公司財(cái)資部主管,。