????如果市政債券能得到應有的評級，我們本不必向債券保險公司伸出援手,。我們甚至都不需要這些保險公司

????作者：Jon Birger

????市政債券市場目前最需要的不是給債券保險公司注入資金，而是給信用評級系統(tǒng)輸入常識,。

????道理很簡單：各州政府和市政府發(fā)行的債券均享受免稅待遇,，其中絕大部分的歷史違約記錄極低，因此理應獲得3A評級,，而不需要任何債券保險,。

????惠譽國際（ Fitch），穆迪（ Moody's ）和標準普爾公司（Standard & Poor's ）拒絕給予市政債券3A評級,，因為它們對此類債券適用了完全不同于其它品種債券的評級標準,。結果，各種不可思議的情況紛紛出現(xiàn),，扭曲了債券市場的表現(xiàn),。例如,，加州政府向外國投資人出售的債券需要納稅,，而該債券的評級為3A,；而加州政府向本國投資人出售的債券，盡管結構完全一樣,，而且享受免稅待遇,，但評級只是A。

????這種扭曲與當前債券保險業(yè)面臨的危機有什么關系呢,？可以說關系重大,。實際上，如果沒有這種扭曲,，整個債券保險業(yè)都沒有存在的必要,。

????最近幾周，銀行和監(jiān)管機構一直在討論各種方案,，以高昂的代價挽救Ambac公司(ABK)和MBIA公司(MBIA),，并確保這些保險公司承保的債券能夠保持3A評級。這些保險公司為州政府和市政府發(fā)行的債券提供保險,，從而將這些債券的評級由3B和A提高到3A,。這有助于發(fā)行債券的地方政府降低融資成本，而保險公司也可以從本應分配給投資者的債券收益中分一杯羹,。

????據(jù)報道,，由于在按揭市場上遭受損失，Ambac希望向銀行和其他投資者籌集20億美元,，以補充資產(chǎn)和償還債務,。另外一家債券保險商Financial Guaranty Insurance也在考慮變賣其市政債券保險業(yè)務，以便為其它業(yè)務籌集資金,。

????這些債券保險公司的命運關系重大,。市政債券市場總值達2萬億美元，其中一半均已投保,。下調Ambac和MBIA的評級會導致市場拋售市政債券,，持有大量此類債券的銀行、保險公司,、證券公司和投資公司將被迫大幅減計資產(chǎn)價值,。次貸危機尚在持續(xù)，市政債券價值的大幅減計將會產(chǎn)生災難性的后果,。

????這僅是市政債券業(yè)務可能遭受的沖擊,。隨著市政債券市場增長機會的減少，債券保險公司采用更激進的投資策略,，將大約5,000億美元投入了房地產(chǎn)按揭貸款債券和資產(chǎn)抵押債券,，現(xiàn)在無法脫身,。給市政債券應有的評級有利于減少資本占用，將更多的資本用作高風險債券的損失撥備,。

????其實,，要解除債券保險業(yè)的危機，監(jiān)管機構和投資者應當向惠譽國際,、穆迪和標準普爾公司施壓,，要求它們對免稅市政債券和應稅債券采取同等的評級標準，這比直接援助債券保險公司更為有效,。因為這樣做可以凸現(xiàn)市政債券的安全性從而減輕Ambac和MBIA降級對市場造成的沖擊,。（屆時，無論是否投保,，大多數(shù)市政債券都將獲得2A或3A的評級,。）

????趨于理性的評級體系業(yè)有利于緩解債券保險商的短期財務壓力（盡管就長期而言，這不利于它們的生存）,，因為承保2A或3A債券所占用的資本遠低于A級債券,。Concord是一家馬薩諸塞州的市政債券市場顧問公司，該公司分析師兼董事總經(jīng)理馬特?菲比安（Matt Fabian）在談到調整評級體系時說：“這相當于給市場一劑萬靈丹,?！?/p>

????菲比安一直批評信用評級機構的做法，他的觀點不無道理,?；葑u、穆迪和標準普爾也承認,，香草式市政債券（即一般性市政債券和為排水工程融資的債券,，但不包含風險較高的醫(yī)院建設和工業(yè)發(fā)展項目債券）的違約率微不足道。標準普爾的一項研究顯示,，3B（投資級別的最低一檔）級普通市政債券的歷史違約率僅為0.09%,。

????而穆迪的一份研究報告則表明，所有的3B級市政債券歷史違約率是0.059%,。這個比例小得驚人：被穆迪評為3A的公司債券違約率為0.675%,，是3B級市政債券的11倍。

????那么為什么評級機構要對市政債券采用不同的評級尺度呢,？菲比安認為,，評級機構只是出于自身利益的考慮。如果所有市政債券都被評為2A或3A,，那么就沒有必要為債券投保了,。這樣一來評級公司就不能向同一只債券收取兩次評級費用（即投保前評級和投保后評級）。

????我沒有菲比安那么一針見血。穆迪公司董事總經(jīng)理蓋爾?蘇斯曼（Gail Sussman）的觀點比較中肯：大多數(shù)機構投資人喜歡現(xiàn)行的評級體系,，因為他們可以依此區(qū)分信用差別,，如果都評為2A或3A，就難以區(qū)分了,。我個人認為這些評級沒有什么意義,，但是蘇斯曼有一點說得沒錯，大多數(shù)投資人還是喜歡考察投資對象的信用評級,。

????不管這種喜好是對是錯,，都應當滿足投資者的需求,。與此同時,，還要設法對市政債券和公司債券適用同等的評級標準?；蛟S穆迪公司可以在其2A評級體系中增加Aa4和Aa5的檔次,。無論采用何種方案，現(xiàn)行體系必須改革,。

????相比之下,，市政債券的信用風險比承保的債券保險商要低得多。早在一年前,，這就顯得極為荒謬,。如今信用市場在苦苦掙扎，更應該早日結束這種扭曲的局面,。